Cuando la FED observa las estrellas

Michael Roberts

El Presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos Jerome Powell habló en el simposio anual de Jackson Hole el viernes. Este simposio anual reúne a los principales banqueros centrales del mundo que escuchan las ponencias de economistas ortodoxos sobre los temas y problemas que afectan a las principales economías. Se esperaba que Powell ofreciese un discurso prudente sobre el progreso de la economía de Estados Unidos. No defraudó por sus precauciones.

Todavía se espera que la FED eleve su tasa política de interés en otro cuarto de punto en su reunión de septiembre. De hecho, ha anunciado cuatro alzas este año, por lo que también se espera que suba de nuevo en la reunión de diciembre de la Fed. A principios de la semana, el presidente Trump expresó su descontento con la Fed y Powell, por su nombre, diciendo que no estaba de acuerdo con las subidas progresivas de la tasas de interés de la Fed, ya que podría afectar a la economía y prometió criticar al banco central hasta que se detenga.

En Jackson Hole, lo que preocupaba a Powell era el estado de la economía de Estados Unidos y que haría con el plan de la Fed de subidas de la tasa de interés este año ¿y el próximo? Comenzó diciendo que “En el umbral del período que ahora se conoce como la Crisis Financiera Mundial, seguramente pocos hubieran imaginado, si hay alguno, en ese simposio, hasta que punto serían diferentes los próximos 15 años de los 15 años que les precedieron”. En otras palabras, qué equivocados estábamos cuando creíamos que la economía capitalista de Estados Unidos podría seguir creciendo, el boom de la vivienda continuaría y el sector financiero, gracias al crédito, seguiría subiendo en espiral.

Pero no importa, continuó Powell, “en el transcurso de una larga recuperación, la economía de Estados Unidos se ha reforzado sustancialmente”. Su ‘larga recuperación’ es en realidad lenta y débil, algo que he descrito mejor como una ‘larga depresión’. Pero todo va bien ahora, porque “hay buenas razones para esperar que estos buenos resultados van a continuar”. Y esto justifica la decisión del Banco Federal de “aumentar gradualmente la tasa de los fondos federales desde su nivel anterior a la crisis cerca de cero hacia un nivel más normal” y poner fin a la política de flexibilización cuantitativa (la compra de bonos públicos y corporativos mediante la impresión de dinero). Powell cree que ‘este proceso gradual de normalización sigue siendo apropiado’.

Por lo tanto, Powell reconoce que la ‘larga depresión’ (perdón, la ‘recuperación’) ha terminado. Pero sigue preocupado porque la “economía de Estados Unidos se enfrenta a una serie de problemas estructurales a largo plazo que están en su mayoría fuera del alcance de la política monetaria. Por ejemplo, los salarios reales, en particular de los trabajadores de medios y de bajos ingresos, han crecido muy lentamente en las últimas décadas. La movilidad económica en Estados Unidos ha disminuido y es ahora más baja que en la mayoría de las otras economías avanzadas. Abordar el déficit del presupuesto federal, que durante mucho tiempo ha seguido un camino insostenible, se vuelve cada vez más importante en la medida que una proporción mayor de la población se jubila. Por último, es difícil decir cuándo o como la economía va a salir de la tendencia a una baja productividad de los últimos diez años o más, como se necesita para que los ingresos aumenten de manera significativa a largo plazo”. ¡Vaya!, el capitalismo de EEUU tiene un montón de problemas que resolver y la Fed no puede hacer mucho al respecto.

Curiosamente, a continuación, Powell abordó hasta que punto la Fed acierta a la hora de calcular si la economía de Estados Unidos esta creciendo demasiado rápido (lo que puede generar más inflación y una disminución de los beneficios), o si aún esta creciendo demasiado lentamente (lo que implicaría que la subida progresiva de las tasas de interés podrían empujar a la economía a una nueva recesión, afectando también a los beneficios). Apunto que seguir el curso de las ‘estrellas’ habituales, a saber, el NAIRU, la tasa natural de desempleo (cuando la economía está pleno desarrollo), o el tipo de interés natural (cuando el coste de los créditos es el correcto) o algún objetivo de inflación, como 2% anual (el actual de la Fed) puede que no sirbva para nada.

Y ello porque estos índices naturales para un desarrollo económico armonioso y no inflacionario, ¡se mueven continuamente! “Navegar observando las estrellas puede parecer sencillo. Pero orientar la política económica guiándose por las estrellas ha sido en la práctica, sin embargo, todo un reto en los últimos tiempos debido a que nuestros mejores evaluaciones de la ubicación de las estrellas han ido cambiando de manera significativa”. La supuesta fuerte relación entre el crecimiento económico y el bajo desempleo (la ley de Okun) parece haber cambiado, ya que la economía de Estados Unidos se arrastra con un 2%, mientras que el desempleo cae muy por debajo de las estimaciones anteriores del NAIRU; o entre la caída del desempleo y la inflación de precios (la curva de Phillips) en la medida en que la inflación de precios se sitúa por debajo del objetivo de la Fed aunque la tasa de desempleo oficial sigue a la baja.

“La experiencia ha puesto de manifiesto dos realidades sobre la relación entre la inflación y el desempleo, y éstas se refieren directamente a las dos preguntas iniciales. En primer lugar, las estrellas están a veces más lejos de donde creemos que están. En particular, ahora sabemos que el nivel de la tasa de desempleo en relación con nuestra estimación en tiempo real del NAIRU (u *) a veces será un indicador engañoso del estado de la economía o de la inflación futura. En segundo lugar, lo contrario también parece ser cierto: la inflación ya no puede ser el primero o el mejor indicador de un mercado laboral rígido y las presiones crecientes sobre la utilización de los recursos“.

No hay inflación en la ‘economía real’, pero si “han aparecido excesos desestabilizadores principalmente en los mercados financieros“ y, por lo tanto, lo que está sucediendo con la deuda o el crecimiento del crédito y el alza del mercado de valores pueden ser indicadores más importantes de si la economía esta a punto de ‘sobrecalentarse’ y entrar en crisis. En efecto…

Así Powell llega a la conclusión de que hay que ser prudentes a la hora de subir la tasa de interés, hacerlo incluso poco a poco, por si acaso: “cuando no se está seguro de los efectos de nuestras acciones, hay que actuar de forma conservadora”. Sin embargo, a renglón seguido de su discurso, continua: “no hemos visto ninguna señal clara de una aceleración (de la inflación) por encima del 2 por ciento, y no parece haber un riesgo elevado de sobrecalentamiento”. Por lo tanto, “un aumento gradual del objetivo para la tasa de fondos federales es probable que sea apropiado“.

Después de haber dedicado una gran parte de su discurso a explicar que los indicadores económicos convencionales habituales de la salud de la economía no eran útiles porque “las estrellas” no paran de moverse y que el índice de inflación era menos importante que las señales de cualquier ‘burbuja’ en el sector financiero (como lo fueron en la crisis de 2008), vuelve a referirse al objetivo de inflación ¡para defender que hay que subir los tipos de interés!

¿Es así? He defendido antes que una economía capitalista entra en una depresión o una recesión cuando la rentabilidad (la tasa de ganancia) comienza a caer y las ganancias (beneficios totales) se ralentizan o caen. A continuación se produce una caída de la inversión. Si el nivel de la deuda (en particular de la deuda empresarial) también es alta y las tasas de interés suben, impulsando el coste de los préstamos, los beneficios disponibles para la inversión se reducen aun más, quizás hasta un punto de ruptura .

La Fed comenzó a subir los tipos a finales de 2016. Hasta ahora, eso no ha provocado una recesión o una depresión. Ello es debido a que también ha habido una fuerte reducción de impuestos a las empresas y otros subsidios a las empresas estadounidenses por parte de la administración Trump – y también parecía que se recuperaba el crecimiento económico en resto del mundo, especialmente en Europa y Japón. Sin embargo, esa espiral de optimismo desde el agujero de 2016 parece haber alcanzado su punto máximo como sugerí el pasado mes de abril. El crecimiento económico en Europa (2%) y Japón (1%) se desacelera de nuevo. Y también en China.

Como he señalado en una nota anterior, el precio de los metales industriales, sobre todo del cobre (ya que es sensible a la inversión global en materias primas) es un muy buen indicador de alta frecuencia del estado de la economía mundial. El precio del cobre comenzó a caer de nuevo en junio: no todavía hasta volver al nivel de la ‘recesión’ de 2016, pero esa es su tendencia.

Al mismo tiempo, la deuda empresarial en los EEUU sigue en aumento, como lo ha sido en la mayoría de las ‘economías emergentes’. Con sus 8.6 billones de dólares de deuda, los niveles de endeudamiento de las empresas estadounidenses se sitúan hoy en día un 30% más alto que en su anterior pico, en septiembre de 2008. Con el 45,3%, el índice de la deuda empresarial en relación con el PIB está en máximos históricos, y recientemente ha superado los niveles anteriores a las dos últimas recesiones.

El aumento de la tasa de interés, impulsado por la Fed, ya han provocado graves deudas y crisis de divisas en los mercados emergentes como Argentina y Turquía; y otros están en el horizonte.

Y las ganancias en el sector no financiero de los EEUU han estado disminuyendo, al tiempo que las ganancias globales de las empresas han vuelto a caer en territorio negativo, según mis cálculos (un promedio de las cinco principales economías). Esto es algo que no se veía desde 2015, y fue pronto seguido por una recesión en 2016.

El mercado de valores de Estados Unidos se disparó después del discurso de Powell, porque parecía sugerir un ritmo relativamente lento de subidas del tipo de interés. El mercado de valores alcanzó un máximo histórico la semana pasada, impulsado por las bajas tasas de interés, los recortes de impuestos de Trump, pero también en parte por las empresas que compran sus propias acciones para impulsar su cotización. Este año, las empresas han gastado más de $ 1 billón en la compra de acciones.

En lugar de invertir en activos productivos, las grandes empresas han aumentado su endeudamiento y gastado su dinero en comprar activos financieros (capital ficticio, lo llamaba Marx). La acumulación de deuda empresarial en Estados Unidos amenaza con reducir aún más las ganancias si suben las tasas de interés y se recupera finalmente el crecimiento de los salarios.

Una señal fiable del inicio de una depresión ha sido en el pasado la inversión de la curva de rendimiento de los bonos. Como expliqué en una nota anterior, la tasa de interés por el dinero prestado a uno o dos años es generalmente mucho menor que la tasa a diez años, por razones obvias (el prestamista recupera lo prestado antes). Así que la curva de rendimiento entre la tasa de diez años y la tasa de dos años es normalmente positiva (digamos un 4% en comparación con 1%).

La idea general es que una curva de rendimiento empinada, cuando las tasas a largo están aumentando más rápido que las tasas a corto, indica que el crédito es de fácil acceso y las ganancias son lo suficientemente altas gracias a un crecimiento económico rápido. Pero cuando los rendimientos a corto plazo se elevan por encima de la tasa de los bonos a largo plazo quiere decir que las condiciones de crédito se han convertido en inusualmente restrictivas en comparación con las ganancias y que existe una probabilidad muy alta de que estalle una recesión en aproximadamente un año.

El analista de inversión de RBC Jim Allworth reconoce que: “ No ha habido una sola recesión en los últimos 60 años que no fuese precedida por una inversión de la curva de rendimiento. En promedio, la curva de rendimiento se ha invertido 14 meses antes de la aparición de una recesión (una media de 11 meses). La “alerta temprana” más corta fue de ocho meses. No estamos ahí todavía en los EEUU, y en ningún caso en Europa. Sin embargo, la curva de Estados Unidos va en esa dirección”. La brecha entre el rendimiento a 2 años y el rendimiento a 10 años, se encuentra ahora en una curva muy plana de 22 puntos básicos.

Powell, al parecer, no está preocupado por una inversión de la curva de rendimiento. Un analista financiero comentó: “Sabemos que hay un montón de gente que está diciendo que esta vez es diferente”, dijo Sharif. “Sin embargo, ellos (la Fed) se han pasado una buena parte de su reunión de julio escuchando una presentación de sus técnicos sobre si su caja de herramientas es suficiente si hay otra crisis. Es como si estuvieran preparando su caja de herramientas“.

El problema es que la caja de herramientas está bastante vacía, más allá de revertir el crecimiento progresivo actual de la tasa y volver a la fallida política de flexibilización cuantitativa.

Michael Roberts: es un reconocido economista marxista británico, que ha trabajador 30 años en la City londinense como analista económico y publica el blog The Next Recession.
Fuente: https://thenextrecession.wordpress.com/2018/08/26/the-feds-star-gazing/
Traducción: G. Buster
Fuente Sin Permiso

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